Г-н Маллигн, каково в настоящее время отношение западных инвесторов к российским рынкам в целом? Изменилась ли ситуация после мирового фондовою кризиса?
Р М:
Можно выделить несколько факторов, которые влияют на привлекательность российского рынка для иностранных инвесторов. Один из главных - общие закономерности развития, характерные для всех развивающихся рынков. Но надо отметить, что среди них, по мнению многих инвесторов, российский является одним из наиболее привлекательных. Если взглянуть на планы инвесторов по вложению средств в emerging markets, то для России перспектива выглядит очень благоприятно даже но сравнению с азиатскими рынками.
Иностранных инвесторов, конечно, встревожили кризисные явления на российском рынке октября - ноября 1997 г. Тогда нерезиденты проводили очень осторожную политику и не желали вкладывать большие объемы средств в российский рынок, ожидая стабилизации обстановки не только на нем, но и на всех развивающихся рынках. В настоящее время российский финансовый рынок уже интегрировался в мировой, поэтому чем лучше на нем будет соотношение риска к доходности, тем большим станет приток средств. Единственное, что беспокоит всех инвесторов в мире, - возможность повторения кризисных явлении в Юго-Восточной Азии, так как они обязательно повлияют на остальные рынки, включая и российский.
Можно ли предположить, что если бы кризиса в Азии не было, то приток нерезидентских средств на российский рынок продолжал бы увеличиваться?
P.M.:
Гипотетически такое было возможно. Ведь перед кризисом в Россию приходило достаточно много средств как на рынок ГКО, так и на рынок акций. Я думаю, что, когда ситуация и в России, и во всем мире стабилизируется ( возможно, это произойдет либо в первом квартале текущего года, либо во втором), увеличение притока иностранного капитала на российский рынок будет продолжаться. При этом на ваш рынок будет приходить денежных средств больше, чем на другие. Хотя многие инвесторы еще проявляют некоторую осторожность по отношению к России, иностранный капитал все равно начинает возвращаться на российский рынок.
Массовый вывод средств - мера, принятая по отношению ко всем развивающимся рынкам. Существуют ли какие-либо особенности российских финансовых рынков, выделяющие их из спектра развивающихся рынков? Какие факторы определяют имидж России в глазах потенциальных зарубежных инвесторов?
р. М.:
Отвечая на этот вопрос, надо говорить отдельно о рынке акций и рынке государственных облигаций.Основные проблемы рынка корпоративных бумаг состоят в том, что он довольно непрозрачен и на нем иногда происходит ущемление прав мелких акционеров.
Если речь идет о рынке ГКО/ОФЗ, то на нем ситуация иная. В отличие от первого на рынке государственных облигаций принципиально другой круг инвесторов. Риск этого рынка - это уже в принципе риск всей страны. Естественно, в настоящее время никто не сомневается в том, что Россия сдержит свои обязательства па рынке государственных долговых обязательств.
Общие проблемы российского финансового рынка, которые беспокоят иностранных инвесторов, - это реальная кредитоспособность российских банков, а также возможная неустойчивость курса рубля. Если национальная валюта России все-таки девальвируется, это может нанести сильный удар но многим российским банкам. Но я уверен, что в ближайшем будущем ЦБ РФ не девальвирует рубль, так как поддержание стабильности валюты - это стержень денежной политики российского государства. Даже если где-нибудь в мире случится новый финансовый кризис, российскис власти постараются удержать курс рубля.
Говоря о возможных финансовых кризисах, стоит упомянуть важное нововведение - либерализацию правил доступа нерезидентов на российский рынок. Либерализация имеет как позитивную, так и негативную сторону. С одной стороны, новые правила значительно увеличилн скорость оборота капитала между различными рынками как внутри России, так и между рынками вашей страны и других государств. Поэтому новые правила были позитивно восприняты иностранными инвесторами.Повышение волатильности рынка в связи с либерализацией правил - это благоприятное явление с точки зрения развития рынка в долгосрочной перспективе. По с другой стороны, если в ближайшем будущем опять возникнут кризисные явления в мире, то из-за либерализации правил отток средств нерезидентов будет происходить намного быстрее. Это, в свою очередь, вызовет проблемы в работе финансовых органов России.
В принципе кризисы в мире случаются не каждый день, и стабильная ситуация занимает, как правило, продолжительный период. Стоит отметить, что во время кризиса Центральный банк РФ действовал профессионально, своевременно повысив ставку рефинансирования. Хотя, с одной стороны, высокие ставки повышают стоимость обслуживания долга, с Другой стороны, при высоких уровнях доходности происходит значительное увеличение притока иностранного капитала.P.M.:
С точки зрения политической обстановки инвесторы воспринимают российский рынок достаточно стабильным. В России сейчас работает правительство реформаторов, которое способно управлять страной. Но в макроэкономическом аспекте зарубежных инвесторов в первую очередь беспокоит увеличение стоимости обслуживания госдолга. Тем не менее виден значительный прогресс в уменьшении темпов инфляции, происходит стабилизация национальной валюты. Хотя объем золотовалютных резервов России во время кризиса несколько сократился, сейчас заметна тенденция его увеличения. В итоге можно сказать, что российская финансовая система выходит из кризиса и даже развивается.
Существуют ли проблема подачи негативной информации относительно России, за рубежом?
В нашей компании уже сложилось мнение: Россия имеет огромный потенциал, российский рынок - самый перспективный среди развивающихся. Многие специалисты ING-Harings занимаются его исследованием, пишут отчеты но различным периодам времени. Кроме того, наша компания находится в постоянном контакте со своими клиентами. В любом случае мы стараемся предоставлять объективную информацию о ситуации в России.
В западной прессе освещение обстановки в России нередко носит необъективный характер. В периодике можно найти немало историй об экономических преступлениях в России, об ущемлении прав акционеров. Хотя такое происходит во всех странах. В настоящее время Россия тесно связана информационными потоками со всем миром, в том числе с различными международными информационными агентствами. Вряд ли можно говорить сейчас о каком-то предвзятом негативном отношении к России со стороны западной прессы. Лично меня особенно не беспокоит то, что пишут о ней на Западе.
Вы уже затронули тему либерализации правил доступа нерезидентов на российский рынок. Хотелось бы узнать, как частные аспекты итого нововведении, а именпо отмена обязательного заключения форвардных контрактов с ЦК РФ и возможность заключения контрактов с российскими коммерческими банками, повлияли на поведение иностранных инвесторов?
Р М:
Если говорить о денежных потоках, то отдельные аспекты либерализации не имели особого влияния, так как новые правила начали действовать уже после определенной стабилизации российского рынка. Положительные стороны либерализации правил скорее всего проявятся позже. Если же наблюдать за поведением иностранных инвесторов на рынке ГКО, то все равно большинство из них продолжают хеджировать свои портфели, заключая форвардные контракты. Некоторые из нерезидентов свои портфели бумаг страхуют полностью, другие - частично. Хотя сейчас уже не существует условий обязательного заключения форвардных контрактов, большинство участников все равно продолжает их заключать, стремясь получить гарантированную доходность.
Предыдущий вопрос был задан потому, что форвардный рынок в настоящее время испытывает определенные проблемы, которые могут помешать притоку иностранных инвестиции или отсрочить их. Так ли то?
Действительно, такое возможно, так как перед кризисом все отмечали сложное положение на форвардном рынке. После кризиса срок, на который заключались форвардные контракты, стал резко уменьшаться. Если до кризиса контракты обычно заключались на срок до года, то после кризиса их максимальный срок стал от 3 до 6 месяцев. Это изменение в сроках привело к смещению дюрации портфелей, которые держатся нерезидентами. Вместо того чтобы покупать долгосрочные облигации и хеджировать их с помощью длинных форвардных контрактов, после кризиса нерезиденты вкладывали средства в короткий спектр бумаг именно из-за проблем на форвардном рынке.
Каково различие в поведении спекулятивных и долгосрочных инвесторов? Преобладание каких средств наблюдается, на Ваш взгляд, в России в настоящее время?
P.M.:
Если говорить о рынке акций, то на нем существует категория долгосрочных инвесторов, которые либо покупают портфель акций на достаточно долгий срок, либо делают стратегическое вложение в акции предприятия. Хотя на этом рынке всегда достаточно много и спекулянтов.
На рынке ГКО, напротив, не так уж много долгосрочных инвесторов, В принципе это характерная черта для рынка государственных облигаций любой страны. Обычное поведение участников на рынке государственных обязательств - купить облигации, немного их подержать, а затем продать. Если же говорить об участниках, которые постоянно работают на рынке, то их средства перетекают либо из одного выпуска облигаций в другой, либо из ГКО в ОФЗ. На рынке ГКО/ОФЗ многие западные клиенты держат достаточно крупные портфели бумаг. Но стоит заметить, что в международной облигационной среде считается естественным переводить деньги с рынка одной страны на рынок другой и обратно. Можно сказать, что рынок облигаций чувствителен к изменению процентных ставок и других макроэкономических факторов.
Существует мнение, что на рынке ГКО/ОФЗ долгосрочные государственные облигации в первую очередь предназначены именно для иностранных инвесторов. В то же время Вы говорите, что среди них долгосрочных инвесторов не так уж много?
P.M.:
Отвечая на этот вопрос, надо выяснить, что понимается под термином 'долгосрочный инвестор'. Для меня таким инвестором является человек, который вкладывает средства в инструменты и держит их от 1 до 3 лет. Но даже если инвестор покупает длинные ОФЗ, он все равно имеет возможность их продать в любой момент. Во время кризиса, естественно, большинство западных инвесторов продавали длинные ОФЗ, а некоторые из них вообще вывели свои деньги с рынка. В настоящее время нерезидентские деньги начали возвращаться в Россию, но преимущественно уже в короткий спектр облигаций. Часть иностранных инвесторов покупают длинные облигации, но никто не держит их до погашения.
Сейчас со стороны иностранцев уже нет сильного спроса на самые длинные бумаги.
Какой уровень доходности является привлекательньш для западных инвесторов? После его повышения до 45% начался заметный приток нерезидентских средств на рынок гособлигаций. Не окажется ли резкое снижение доходности негативным фактором для нерезидентов?
P.M.:
Когда доходность в феврале достигла 40%, это заинтересовало иностранных инвесторов. Тогда, захсджировав портфели бумаг, можно было получить очень хорошую доходность в валютном исчислении. Но после прихода иностранных инвесторов на рынок государственных облигаций доходность буквально за несколько дней упала с 45 до 34-36%. Снизилась доходность и по коротким облигациям. На мой взгляд, это произошло очень быстро. На новых уровнях доходности приток средств иностранных инвесторов немного уменьшился. Но сейчас вместе с текущим подъемом рынка он опять вырос, хотя в любой момент возможна некоторая корректировка в ценах. Но я говорю о короткой перспективе рынка. В дальнейшем все иностранные инвесторы будут смотреть как на ситуацию внутри России, так и на обстановку на всех развивающихся рынках. В феврале я думал, что до конца года доходность на рынке ГКО/ОФЗ снизится до 27-30%. Но теперь, учитывая современный уровень доходности, полагаю, что она может снизиться и до 20-25%.
В 1997 г. наблюдалась тенденция падения доходности, которая опустилась даже ниже 20%. Может ли рынок государственных облигаций в 1998 г. достигнуть такого же низкого уровня доходности?
P.M.Доходность в этом году снизится, но не так, как это отмечалось до кризиса. Естественно, возникнут проблемы для реального сектора экономики страны. На примере работы нашей компании можно сделать вывод: прослеживается тенденция постепенного притока иностранных средств в реальный сектор экономики России либо в виде кредитов, либо инвестиций. Хотя получить, например, иностранный кредит крупной и известной российской компании, конечно, легче, чем небольшому предприятию.
