Александр Бабенков старший трейдер отдела ценных бумаг
Словно период с начала февраля 1997 г. по конец февраля 1998 г. был разделен нами на три временных отрезка. На протяжении каждого такого интервала индекс РТС и, следовательно, российский фондовый рынок по-разному коррелировали с другими фондовыми рынками мира (см. таблицу).Прежде чем обратиться к анализу имевших место взаимозависимостей, отметим два момента:
поскольку фондовый и валютный рынки являются надстройкой над производственной базой экономики, именно здесь следует искать первопричины сходства и различий в поведении фондовых рынков:
финансовая надстройка, в свою очередь, оказывает влияние на производственную базу, либо привлекая к ней внимание инвесторов и направляя их инвестиции, либо дестабилизируя ее. Учитывая интернационализацию хозяйственных связей, можно утверждать, что фондовые и валютные спекуляции в одной части мира могут повлечь за собой изменения как в самих финансовых структурах, так -и в производственных отраслях другого региона. предкризисный период (3 февраля 22 октябри 1997 г.) наиболее сильно проявилась взаимосвязь между рынками России и стран американского континента. Не секрет, что во время фондового бума российские брокеры в своих действиях ориентировались на динамику индекса Доу-Джонса (см. Приложение, рис. 1), принимая также во внимание ситуацию на крупнейших латиноамериканских рынках - мексиканском (рис. 2) и бразильском (рис. 3).
Такая ориентация была вызвана следующими причинами:
преобладанием на российском рынке американских инвесторов; значительной 'долларизацией' российской экономики; зависимостью отечественной экономики от американских поставок высокотехнологичного оборудования; попытками использования в России американского опыта строительства инфраструктуры фондового рынка и его регулирования ( что прежде всего касается рынка акций ); вытекающей из .этого определенной зависимостью России от США в политической и экономической областях.
Сходные черты имеют бразильская и мексиканская экономические системы: отсюда их сходство с Россией. Кроме того, Мексика, подобно России, является важнейшим экспортером нефти. Здесь же отметим и ряд дополнительных экономических характеристик, объединяющих все три страны, а именно тяжелое бремя колоссальной внешней задолженности и реализацию масштабных программ приватизации.Предкризисный период характеризовался слабым учетом со стороны инвесторов индивидуальных особенностей предприятий, акции которых они покупали. Иными словами, спекулятивный подход к вложению средств в эти страны явно преобладал.
Начальная кризисная фаза (конец 1997 г.) характеризуется:обратной корреляцией российского фондового рынка с американским; сильным ослаблением связи с мексиканским и бразильским рынками; появлением значительной зависимости российского рынка от рынков Южной Кореи (рис. 4) и Индонезии (рис. 5).
Здесь уже заметно разделение рынков на развитые и развивающиеся. Относительная устойчивость развитых рынков подтверждает их высокий статус, обусловленный наличием мощного (и комплексного) производственного потенциала, упорядоченностью денежного обращения, широкодинсрсифицированиым набором финансовых инструментов (в том числе системой хеджирования рисков), надежностью инфраструктуры фондового рынка.
В то же время у рынков России, Южной Кореи и Индонезии все эти качества отсутствуют. Более того, еще резче начинают проступать те отрицательные черты, на которых в кризисный период инвесторы концентрируют особое внимание. В их числе:
значительная внешняя задолженность; непрозрачность национальных финансовых институтов; в значительной мере нерыночный характер взаимодействия банков и промышленных корпораций; олигархические формы отношений финансово-промышленных групп и государства; небольшая экономическая значимость и слабое политическое влияние среднего и малого бизнеса.
В .этот момент также сказалась значительная вовлеченность в российский рынок ценных бумаг южно-корейских инвесторов (по некоторым данным, до 30% вложений нерезидентов в ГКО), которые были вынуждены спешно изымать средства дня поддержания собственной ликвидности.
Вместе с тем интересным представляется возникновение корреляции российского рынка ценных бумаг с японским (рис. 6), совпавшее по времени с появлением информации о чудовищной коррумпированности японского фондового бизнеса и перегруженностью местных банков невозвратными кредитами. При всех колоссальных различиях это, безусловно, роднит отечественную финансовую систему с японской.Кризисная стадия начала 1998 г. обнаружила новую тенденцию во взаимосвязи российского и зарубежных фондовых рынков. Она выразилась в значительной обратной корреляции всех рассматриваемых (за исключением мексиканского) фондовых индексов с российским. Россия вступила в самую глубокую фазу кризиса как раз в то время, когда остальные развивающиеся рынки начали постепенно выходить из него. Ухудшение ситуации (правда, в меньшей степени) демонстрировала и Мексика.
Скорее всего причинами возникновения обратных связей послужили как различия в экономическом положении рассматриваемых стран, так и неодинаковость мер, с помощью которых эти страны пытались достичь финансовой стабилизации. Кроме того, имела место и разная степень давления международных финансовых спекулянтов на рынки развивающихся стран.В прессе уже обсуждался вопрос о правильности (или ошибочности) действий Центробанка России, который, в отличие от своего бразильского 'коллеги', в конце 1997 г. не слишком значительно понизил ставку рефинансирования и тем самым не смог своевременно привлечь свежие 'горячие деньги' в фондовый сектор. Вероятность того, что новые краткосрочные инвестиции могли бы быстро заменить средства паникующих инвесторов, выводимые из российских ценных бумаг, несомненно существовала. Однако, учитывая зависимость российского рынка от международного спекулятивного капитала, игравшего в тот момент на понижение, такой быстрой компенсации одних инвестиций другими могло и не произойти.
Не исключено, что подобное спекулятивное давление, оказываемое и на Мексику, обусловило вновь возникшую корреляцию. Еще одним отрицательным внешним фактором, усилившим кризисные явления на отечественном фондовом рынке, стало распространение информации крупнейших рейтинговых агентств об их намерении снизить кредитный рейтинг России. Можно предположить, что тем самым они вольно или невольно подыграли спекулянтам - 'медведям'.
Вместе с тем в этот период начали сказываться внутрироссийские негативные факторы, также учитывавшиеся инвесторами: непринятие бюджета 1998 г. (несмотря на то, что финансовый год давно начался) и отклонение налогового кодекса. Эти взаимосвязанные проблемы вносили неопределенность в перспективы налоговой и промышленной политики, влияли на ход приватизации и обслуживания госдолга. Результат - нежелание инвесторов нести риски вложений в российские ценные бумаги в начале года.
Что касается начавшегося выздоровления азиатских рынков, то здесь, на наш взгляд, сказались следующие факторы:
решение МВФ о предоставлении беспрецедентной по объему финансовой помощи странам Юго-Восточной Азии; оперативные мероприятия правительств этих стран, связанные с банкротством наиболее дискредитировавших себя финансовых учреждений, и усиление государственного контроля над устоявшими в период кризиса; поддержка японским правительством своих финансовых институтов.
Подобная финансовая поддержка для ликвидации последствий кризисы в России со стороны МВФ обещана не была. Показательных банкротств также не состоялось. Эти обстоятельства, наряду с внутренними факторами, указанными выше, обеспечили спекулянтам возможность успешно сыграть на понижение.
Мировой фондовый кризис показал, что определенная зависимость российского рынка ценных бумаг от аналогичных рынков других стран, безусловно, существует. Интеграция российского фондового рынка в мировую финансовую систему состоялась. С одной стороны, она заключает в себе возможность привлекать инвестиции с международных рынков, а с другой - над Россией отныне постоянно довлеет опасность быстрого оттока спекулятивного капитала.
Это может периодически дестабилизировать ее финансовый рынок, влиять на исполнение бюджета, тормозить программы развития отдельных предприятий. Теперь негативные тенденции могут быть привносимы в Россию из любого региона мира и вне зависимости от прочности экономических связей или объемов товарооборота в каждом конкретном случае.
Кризис выявил необходимость принятия системных мер по упорядочению всей финансовой структуры страны. В первую очередь это касается:
законодательства; практики исполнения бюджета; совершенствования инфраструктуры фондового рынка; оптимизации его регулирования государственными надзорными органами; использования всестороннего комплексного анализа мировой экономики и финансовой конъюнктуры.
Открытость национальной экономики должна сочетаться со способностью государства защищать ее от внешних негативных воздействий.
